蔚来遭做空:被指粉饰业绩 股价跌超2%

作为这份报告的核心论点，灰熊将矛盾的焦点放在了蔚来的 BaaS 电池租赁服务上。

当地时间周二，海外做空机构灰熊（Grizzly Research）发表做空报告，指责电动车上市公司蔚来（NIO）通过未合并关联方做高财报数据。

（来源：灰熊报告）

在这份报告发布后，截至收盘，蔚来股价跌幅超 2%，整体上与大盘跌幅相近，显示做空报告的影响相对有限。

做空报告写了点啥？

作为这份报告的核心论点，灰熊将矛盾的焦点放在了蔚来的 BaaS 电池租赁服务上。

灰熊表示，2020 年 8 月蔚来、产业基金和宁德时代等公司组建了武汉蔚能电池资产有限公司，经过后续投资，目前蔚来掌握电池公司 19.8% 的股权。后续从 2020 年四季报开始，蔚来财报业绩开始大幅超出市场平均预期。举例而言，2021 财年华尔街预期公司亏损 60 亿人民币，但最终的数据只有 30 亿。

对于这样的财报利好，灰熊认为秘密就在武汉蔚能身上。

根据业务模型，蔚能作为提供 BaaS 电池租赁服务的实体，向蔚来购买电池后向车主提供订阅服务。2020 年成立后的四个月里，蔚能向蔚来贡献了 2.9 亿人民币的营收，随后到 2021 年这个数字飙升至 41.4 亿人民币。

（来源：灰熊）

接下来就是灰熊的推理时间，做空机构认为，蔚来把电池组零业务分拆成独立公司有三个目的：1）一次性将用户未来数年的订阅费计入当期的财报；2）制造了一个愿意超额购买电池第三方；3）从资产负债表中移出电池减值费用。

上述的第一点就是灰熊指责蔚来虚增营收和利润率的主要来源。灰熊测算称，2021 财年前三个季度蔚来通过这种方式虚增了 11.47 亿元的营收，反推这笔操作后，净亏损也从 18 亿人民币上升至 30 亿人民币。

（来源：灰熊）

对于 " 换电业务本来就需要更多电池 " 的假想回应，灰熊也表示说不太通，因为蔚来在 SEC 的监管文件中曾表示，公司向蔚能卖电池是一种背靠背的形式，即一名 BaaS 用户买车后蔚能向蔚来购买一块电池并计入资产。

灰熊通过调查员确认，在蔚来的换电站并不会区分电池是属于蔚来还是蔚能的，这一点的重要意义在于蔚能不需要维持额外的电池库存。此外灰熊的尽调团队也报告蔚来换电站的使用率并不高。

灰熊团队同时指出，按理说购买了这么多的超额电池库存，蔚能理应有实体的库存地址，但调查团队并没有找到这样的仓库，意味着蔚来超额供应的电池仍然在蔚来自己的设施中。

灰熊总结称，考虑到蔚来电池的使用寿命在 5-8 年左右，把这些资产甩到蔚能账上能够节省一大笔资产减值费用。如果算上超额供应电池和减值的费用，蔚来 2021 财年前三季度的亏损会从 18 亿人民币翻一倍至 36 亿元。

在剩余的报告部分，灰熊还攻击了蔚来管理层过去创业失败的历史，以及在投资者人层面上与瑞幸咖啡的间接关联，后者也是华尔街做空机构拿来指责中概股财务造假的标准背景板。

最后还有个题外话，灰熊报告也提到蔚来用户信托，表示根据他们从英属维尔京群岛获得的文件，判断蔚来的用户信托已经于 2021 年 6 月 28 日质押给了瑞银集团，但公司并未明确披露这一情况。